科学研究
学术讲座
        资本市场如海,风急浪高,个中规律难以捉摸,投资者望洋兴叹。 
        4月29日下午,应中国传媒大学经济与管理学院、MBA学院之邀,美国桥水投资公司中国区总裁王沿先生为“中传经管.名家讲坛”暨“经济学与管理学博士生前沿课”开讲。讲座题为《桥水投资公司的投资原则及行业现状与展望》。
        王沿先生于1979年考入北大,于1985年赴日内瓦深造,曾就职于BBC,如今在世界最大的对冲基金投资公司——桥水(bridge water)公司担任要职,在世界最大的市场——中国市场纵横驰骋,对资本市场以及对冲基金有非凡而独到的见解。其讲座言浅而意深,为听众勾勒出整个资本市场的轮廓,揭示对冲基金存在与运行的逻辑。

何为对冲基金?
        王沿先生认为,当下很多金融学术语的中文翻译,如“对冲基金”(hedge funds)、“杠杆化”(leverage)、“金融工程学”(Financial Engineering)等,无法传达出这些金融术语的内涵,因而具有很大的误导性。更加遗憾的是,全世界尚未有关于对冲基金的明确定义。
        在王沿先生看来,市场周期性运转的过程中,将会面临收益下降甚至亏损的风险,即“回撤”(drawdown)。所谓对冲基金,就是在一个全球性的视角下,对资本市场进行系统化的分析、分散化的投资,以金融衍生工具降低风险,从而给客户以稳定的回报。
        不同于索罗斯的零售对冲基金(接受个人投资者的财富进行对冲基金投资),桥水投资公司的客户属于机构投资者,主要运营主权财富基金、外汇储备、政府预算盈余、养老金储备等。自1993年以来,世界对冲基金的规模不断扩张,其资产水平一度达到3万亿。2008年金融危机,对冲基金行业遭遇滑铁卢,亏损巨大。桥水公司却能站稳脚跟,实现盈利,一枝独秀,殊为不易。

两条赚钱之道
        对冲基金何以能赚到钱?王沿先生指出,资本市场中,投资收益可以分由三部分组成:无风险报酬、“beta”和“alpha”。所谓“beta”,就是持有资产(hold assets)获得的市场回报,如在1900年把手中的资产投入股市,购买道琼斯指数基金,在100年后就会发现自己手中的资产会有一个正的回报率。这依靠的是“beta”。所谓“alpha”就是投资者“投注”(make bets)的回报——即投资人依据自己对市场的判断力进行承担风险进行投资的回报,如:王亚伟(中国基金界的元老级人物)投资收益主要是“alpha”。资金投资于股市,承担着风险,就会获取相应的报酬,风险溢价(Risk premium),即“beta”和“alpha”。
        对冲基金要收获的,就是“风险调整后的回报”,用公式表示,即:对冲基金的收益(return)=无风险利率(risk free rate)+ beta + alpha。
        对冲基金要做的,就是寻找相关度极低的资产类别进行投资,从而对冲风险。这些资产类别可以是股票、大宗商品、债券,甚至是“中国传媒大学的宿舍楼”。优秀的对冲基金公司,能找出并投资于10~15个相关度极低的资产类别,降低风险,把回报流变为公司稳定的现金流。
        桥水公司业务广泛,在全世界130个市场内投资了140个资产类别,斩获颇丰。然而从整体上来看,整个对冲基金行业,基本上是依靠“beta”挣钱,体现投资者能力的“alpha”的作用则微乎其微。

桥水公司的投资原则
        高投资回报取决于高瞻远瞩的投资原则。王沿先生归纳了桥水公司三条投资原则,可堪借鉴。
  1. 分散风险而非分散资本。(allocate risk not capital.)分散风险,意味着根据投资对象风险的大小决定投资份额的大小。当下A股疯涨,资金纷纷涌入股市,这并非一个基于市场的合理的资金配比。股市有风险,桥水公司对于股票的投资,只会占投资总额很小的一部分。
  2. 把“beta”从“alpha”中剥离出来。(separate beta from alpha.)“beta”是市场的长期回报,受未来物价的变化(an exchange of money today for money tomorrow)、未来条件的折现(discounted future conditions)、需要的补偿(required compensation)所影响;“alpha”则是基于投资人能力的额外收益,两者不可同日而语。从长期来看,资产(asset)的收益率高于现金的收益率(cash,即存钱如银行的收益率),但是单一资产的收益率是不稳定的,在某些时候(如股票价格下跌的时候)很可能低于现金收益率。环境不同,不同种类的资产收益会各不相同,某类或某几类资产的收益会比较高,这就需要投资人有判断市场风向的能力,分析经济增长水平是高于还是低于证券票面价值(nominal bonds equities),通过风险溢价和市场贴现率(discount rate)判断市场预期,并据此积极调整资产配置。
  3. 资产组合的收益最大化。(maximize the benefits of diversification.)单一资产风险巨大,一般人难以承受市场回撤的压力。所以要按风险配置,形成资产组合使收益稳定在某一水平,而这个水平自然是越高越好。

逻辑、理性与常识
        逻辑、理性与常识是王沿先生投资生涯的三大法宝。在最后的自由交流环节,他反复强调这一点。
有听众质疑,整个对冲基金行业的收益率,基本上是和经济周期相一致的,没有体现投资者能力的“alpha”所带来的额外收入,那么,这是否推翻了投资理论?王先生则以一套严密的数据逻辑予以解答——从2007年到如今的对冲基金公司营业数据来看,处于中位数的对冲基金公司收益为负,而只有前百分之十收益为正,收益率的分布是极为不平衡的。说明好的基金公司能通过其基金经理的能力获取利润,他们通过竞争战胜了对手,争取了利润。
对于个人理财,他告诫不要盲动出击,不要进入自己不熟悉的领域。1998年的诺贝尔经济学奖得主在股市中亏得倾家荡产,并不是因其沽名钓誉,而是因其触碰了自己不了解的金融领域。投资归根结底是逻辑、理性和常识的结合。

结语
        对冲基金离个体很远,但也离个体很近。金融圈外的个体无法像基金经理那样把资本的触角伸往全国甚至于全世界范围,也没有必要像基金公司一样用复杂的经济行为去对冲“系统性风险”。但是,没有人能不食人间烟火,柴米油盐、婚丧嫁娶中的“非系统性风险”却无处不在。正如王先生所指出的,对冲基金中有“balancing assets improves consistency”(平衡资产能提升连续性)之说;而在个人理财乃至于人生规划中,不偏不倚、分散风险的原则,对于人生的韧度与灵活度,同样至关重要。
        “中传经管•名家讲坛” 暨“经济学与管理学博士生前沿课”是经济与管理学院与MBA学院共同打造,旨在为全校师生提供一个了解经济与管理学前沿理论、展示经管魅力、发挥理性思维、共同交流的平台。在未来将邀请更多国内外经济学与管理学领域的著名专家学者来我校讲座。该讲座对全校师生开放,希望全校师生给予更多地关注。
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